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SEC filing营收增30%至$2.17B，但成本增46%致毛利率降至75%、经营亏损扩大至$207.2M，增长质量承压。
Cloudflare, Inc. 于 2009 年 7 月在 Delaware 注册成立，使命是“help build a better Internet”。公司将自身定位为“Connectivity Cloud”类别的领导者，通过一张覆盖 330 多个城市、125 多个国家、互联 13,000 多个网络的全球网络，为客户提供安全、性能与可靠性服务，并日益承载客户在其网络上构建的应用（含 AI 应用）。公司认为，随着工作负载上云与员工全球化分布，客户正从拼装多台本地硬件盒子转向整合到单一全球云服务商。
filing 未按报告分部披露营收占比，仅按产品族描述四大产品线：
| 分部 | 描述 | 营收占比 |
|---|---|---|
| Application Services | 为网站、应用与 API 提供应用安全与应用性能产品 | — |
| SASE Platform | 整合 Network Services 与 Zero Trust and Workplace Security Services | — |
| Developer-based Solutions | 基于 serverless 平台的计算、存储与数据库、AI、媒体产品 | — |
| Consumer Offerings | 面向个人的 DNS、VPN 与域名注册产品 | — |
Application Services 含 WAF、Bot Management（含 Turnstile）、DDoS Mitigation、API Shield、SSL/TLS Encryption、Page Shield、Security Center，以及 Content Delivery、Load Balancing、DNS、Smart Shield、Video Stream Delivery、Web Optimization、Cloudflare Waiting Room、Cloudflare Data Localization Suite。SASE Platform 含 Magic WAN、Magic Transit、Magic Firewall、Cloudflare Network Interconnect、Spectrum，以及 Cloudflare Zero Trust Network Access、Secure Web Gateway、Cloudflare One Client (WARP)、Remote Browser Isolation、Cloud Access Security Broker、Cloud Email Security、Digital Experience Monitoring、Data Loss Prevention。Developer-based Solutions 含 Workers AI、Vectorize、AI Gateway、Cloudflare Workers、Workers for Platforms、Pages、R2 Object Storage、D1、Workers KV、Durable Objects、Hyperdrive、Queues、Stream、Images、Realtime。Consumer Offerings 含 1.1.1.1 DNS、1.1.1.1 with WARP、Cloudflare Registrar。
公司采用直销、间接销售与网站自助服务相结合的多渠道模式：Enterprise 套餐由全球内部与现场销售团队直销，并通过 MSP、经销商、分销商与全球系统集成商销售；Pro/Business 按量付费客户通过网站自助注册。截至 2025-12-31，付费客户约 332,000 名，遍布 190 多个国家；large customers 从 2023 年的 2,756 增至 2024 年的 3,497、2025 年的 4,298。2023、2024、2025 年均无单一客户占营收超 10%。
公司称主要在三个类别竞争：本地网络硬件厂商、单点方案厂商（应用与网络安全、CDN、DNS、邮件安全、SD-WAN 等），以及传统公有云厂商的部分服务；随着第三方开发者使用其 serverless 平台，公司在存储与计算负载上日益与公有云厂商竞争。公司强调其不售卖用户数据、不与客户竞争，并以独立、集成的服务商定位应对公有云锁定顾虑。竞争要素包括网络与产品广度、集成方案、统一控制平面、性能与可用性、网络可扩展性、总拥有成本、易用性、全球覆盖、客户支持、平台可编程性以及独立性与信任。
增长战略四要素：获取新客户（合约、按量付费与免费三层并进）、扩展存量客户关系（升级套餐、增加用量、交叉购买）、开发新产品与解决方案、拓展开发者解决方案战略（进入存储与计算市场）。公司称其 serverless 架构使其能以极具竞争力的价格提供 Cloudflare Workers。
截至 2025-12-31，公司有 5,156 名全职员工，其中 2,452 名在美国境外；美国员工无工会代表，境外部分员工由 works councils 代表，未发生停工。公司以六项“Cloudflare capabilities”行为准则贯穿招聘、绩效与晋升，2023、2024、2025 年连续获 Newsweek 与 Best Practice Institute 评为 Top 100 Most Loved Workplaces。知识产权方面，截至同日拥有 381 项已授权专利与 58 项待审专利申请。
| 指标 | 本期 | 去年同期 | 同比 |
|---|---|---|---|
| Revenue | $2,167.9M | $1,669.6M | +30% |
| Gross Profit | $1,615.4M | $1,290.9M | +25% |
| Gross Margin | 75% | 77% | -200 bps |
| Operating Income | $(207.2)M | $(154.8)M | 亏损扩大 |
| Operating Margin | (10)% | (9)% | -100 bps |
| Net Income | $(102.3)M | $(78.8)M | 亏损扩大 |
| Free Cash Flow | $260.6M | $166.9M | +56% |
营收同比增长30%至$2,167.9M，增长桥主要由新增付费客户(+40%)与存量客户扩张(净留存率120%)共同驱动，属量驱动型增长而非提价。国际收入占比升至51%，其中Asia Pacific增速最快(+48%)，美国占比降至49%，海外成为增量主引擎。
毛利率由77%降至75%(-200 bps)，成本增46%显著快于营收30%：第三方技术服务+$59.2M、co-location与带宽+$54.1M、折旧+$45.2M、员工成本+$9.1M，反映AI与容量扩张期的基础设施投入前置。经营亏损扩大至$(207.2)M，经营利润率-10%；但Non-GAAP经营利润$303.9M、利润率14%持平，差额主要来自SBC及相关薪酬税$489.9M。
盈利质量方面，净亏损$(102.3)M小于经营亏损，得益于利息收入$131.2M(+50%)；自由现金流$260.6M、FCF margin升至12%，经营现金流占营收比升至28%，现金创造能力改善。需注意研发费用含$23.2M SBC冲回(关键员工离职致绩效期权作废)及$5.1M租赁减值等一次性项。
| 分部 | 营收 | 同比 | 经营利润/EBITDA | 利润率 | 驱动 |
|---|---|---|---|---|---|
| United States | $1,073.0M | +26% | — | — | 占比降至49% |
| Europe, Middle East, and Africa | $598.6M | +28% | — | — | 占比稳定28% |
| Asia Pacific | $329.8M | +48% | — | — | 占比升至15%，增速最快 |
| Other | $166.6M | +28% | — | — | 占比8% |
| 项目 | 本期末 | 上期末 | 变化 |
|---|---|---|---|
| Cash & equivalents | $943.5M | $147.7M | +$795.8M |
| Marketable securities (available-for-sale) | $3,157.7M | $1,708.2M | +$1,449.5M |
| Total Debt (convertible senior notes, net) | $3,265.4M | $1,287.3M | +$1,978.1M |
| Net Debt | $— | $— | — |
| Inventory | — | — | — |
| RPO / Deferred revenue | $2,495.8M (RPO) | — | — |
| Shareholders' Equity | $1,459.1M | $1,046.2M | +$412.9M |
注：Total Debt 为 2026 Notes 流动部分 $1,291.3M 与 2030 Notes 非流动部分 $1,974.1M 之和；Net Debt 因现金及证券合计高于债务总额而未列示。RPO 为剩余履约义务，非递延收入；递延收入本期末 $684.2M（流动）+ $41.1M（非流动）。
| 项目 | 金额/内容 |
|---|---|
| 2030 Notes 发行 | $2,000.0M 本金，0% 票息，净收益 $1,971.0M |
| 2030 Capped Calls 购买 | $283.4M，计入 additional paid-in capital 减项 |
| 2026 Notes 余额 | $1,293.8M 本金，0% 票息，2026-08-15 到期 |
| 股份回购 | 未披露 |
| 股息 | 未披露 |
| 资本开支（购置物业设备） | $315.6M |
| 资本化内部软件 | $26.9M |
| 股权激励费用 | $463.5M |
| 经营租赁未来付款（未开始） | $59.1M，2026年1月至2027年7月启动 |
| 地区 | 2025 收入 | 占比 | 2024 占比 |
|---|---|---|---|
| United States | $1,073.0M | 49% | 51% |
| Europe, Middle East, and Africa | $598.6M | 28% | 28% |
| Asia Pacific | $329.8M | 15% | 13% |
| Other | $166.6M | 8% | 8% |
| 合计 | $2,167.9M | 100% | 100% |
| 客户类型 | 2025 收入 | 占比 | 2024 占比 |
|---|---|---|---|
| Channel partners | $568.9M | 26% | 20% |
| Direct customers | $1,599.1M | 74% | 80% |
| 合计 | $2,167.9M | 100% | 100% |
公司为单一报告分部；Notes 未披露分部层面 operating income 或 op margin。
本期最突出的新增/强化主题是宏观与地缘：美国已实施或威胁实施关税，多国以关税、税收或限制美企运营反制，可能推高全球网络设备成本、抑制企业支出并拖慢销售周期。政府客户方面，FedRAMP 等认证与 Federal Acquisition Regulations 合规成本高，违规可能被暂停或取消政府合同资格。客户内容（The Daily Stormer、8chan、Kiwi Farms）引发的声誉与政治后果被单列，属 Cloudflare 特有风险。
网络设备成本受关税与地缘冲突影响；销售侧，自2022年上半年起大客户平均销售周期间歇性拉长，pool of funds 合同不保证具体产品支出，季度业绩波动可能加大。销售人才招聘与生产力爬坡偏慢，President of Product and Engineering 已离职，关键人员依赖（Matthew Prince、Michelle Zatlyn）仍是结构性风险。
竞争被描述为「intense and increasing」：电信运营商伙伴与公有云厂商可能通过收购、自研或捆绑入场，AI/机器学习新产品加速行业演进，可能引发降价、毛利承压与份额流失。
2025年净亏损 $102.3 million（2024年 $78.8 million、2023年 $183.9 million），累计赤字 $1,204.9 million；收入 $2,167.9 million 但增速历史上曾周期性放缓。公司仍持有 2026 Notes、2030 Notes 与 $400 million Revolving Credit Facility，并提示未来或需额外融资、可能稀释股东。整体看，本期 Risk Factors 无根本性新增类别，但关税/地缘与销售周期拉长的措辞明显加重。
| 项目 | 本期 | 去年同期 |
|---|---|---|
| Operating Cash Flow | — | — |
| Capex | — | — |
| Free Cash Flow | — | — |
| FCF 转化率(FCF/Net Income) | — | — |
| Share Repurchases | — | — |
| Dividends Paid | — | — |
本次 10-K 摘录仅包含审计报告与报表目录，Consolidated Statements of Cash Flows 的具体科目金额未在文本中披露，因此上表各行均留空，无法就 CFO 与 Net Income 的匹配度、capex 强度或 FCF 对资本返还的覆盖作出量化判断。可确认的仅有 2025 年总营收 $2,167.9 million 及 KPMG LLP 出具的无保留意见（含内控有效结论），现金流质量结论需待完整现金流量表数据补充后再行评估。